Hoe obligatiemarktprijzen werken

De Amerikaanse obligatiemarkt is als honkbal: je moet de regels en strategieën begrijpen en waarderen, anders zal het saai lijken. Het is ook net als honkbal in die zin dat de prijsregels en conventies zijn geëvolueerd en soms esoterisch kunnen lijken.  In de “Official Major League Rules” zijn er meer dan 3.600 woorden nodig om de regels te behandelen van wat de werper wel en niet kan doen. In dit artikel behandelen we de prijsconventies van de obligatiemarkt in minder dan 1.800 woorden.  Obligatiemarktclassificaties worden kort besproken, gevolgd door rendementsberekeningen,    prijsbenchmarks en prijsspreads. Basiskennis van deze prijsconventies zal de obligatiemarkt net zo spannend maken als de beste honkbalwedstrijd in de World Series.

KEY POINTS

• Obligatiekoersen zijn intrinsiek verbonden met de renteomgeving waarin ze handelen, waarbij de prijzen dalen naarmate de rente stijgt.
• Obligatiekoersen worden ook sterk beïnvloed door de kredietwaardigheid van de emittent, van de federale overheid tot de uitgever van junk bonds op de rand van wanbetaling.
• Obligatiekoersen en rendementen kunnen op verschillende manieren worden berekend, afhankelijk van het type obligatie en de definitie van rendement die u gebruikt.
• Er zijn benchmarks om de obligatierendementen te monitoren en te dienen als een relatieve maatstaf voor prijsontwikkelingen.

Bond Marktclassificaties

De obligatiemarkt bestaat uit een groot aantal emittenten en soorten effecten. Praten over elke specifieke soort zou een heel leerboek kunnen vullen; daarom, om te bespreken hoe de verschillende obligatiemarktprijsconventies werken, maken we de volgende hoofdcategorieën van obligaties:

• US Treasuries : obligaties uitgegeven door het Amerikaanse ministerie van Financiën Bedrijfsobligaties 
• : obligaties uitgegeven door bedrijven  met een investment-grade rating Hoogrentende obligaties 
• : obligaties met een rating onder investment grade, ook bekend als niet-investment grade obligaties of junk bonds Securities 
•  mortgage-backed  (MBS) : een obligatie gedekt door kasstromen van hoofdsom en rentebetalingen uit een onderliggende pool van eengezinswoninghypotheken Asset-Backed Securities (ABS) : een collateralized link uit de kasstromen van een onderliggende pool van activa zoals autoleningen, creditcardkredieten 
• ,   Leningen voor eigen vermogen , vliegtuigleasing, etc. De lijst met activa die zijn gesecuritiseerd in ABS-effecten is bijna eindeloos.
• Agency Bonds: Schuld uitgegeven door door de overheid gesponsorde  ondernemingen (GSE’s), waaronder Fannie Mae , Freddie Mac en federale banken voor binnenlandse leningen Municipal Bonds (Munis): een obligatie uitgegeven door een staat, stad of lokale overheid of
• haar agentschappenCollateralized Debt Obligations (CDO’s)  
•    : een soort effect dat wordt gedekt door activa die worden gedekt door een of meer andere ABS’en, MBS’en, obligaties of leningen

Het verwachte rendement van een obligatie

Yield is de maatstaf die het meest wordt gebruikt om het verwachte rendement op een obligatie te schatten of te bepalen. Het rendement wordt ook gebruikt als een maatstaf voor de relatieve waarde tussen obligaties.  Er zijn twee primaire rendementsmaatstaven die moeten worden begrepen om te begrijpen hoe de verschillende prijsstellingsconventies op de obligatiemarkt werken:  yield to maturity en spotrentes . Een rendementsberekening tot de vervaldatum wordt gemaakt door de rentevoet (disconteringsvoet ) te bepalen die de som van de kasstromen van een obligatie, plus de opgebouwde rente, gelijk maakt aan de huidige prijs van de obligatie. Deze berekening heeft twee belangrijke aannames: ten eerste dat de obligatie tot de vervaldatum zal worden aangehouden en, ten tweede dat de kasstromen van de obligatie kunnen worden herbelegd tegen het rendement tot de vervaldatum. De berekening van de spotrente wordt gemaakt door de rentevoet (disconteringsvoet) te bepalen die de contante waarde van een nulcouponobligatie gelijk maakt aan de prijs. Een reeks spotrentes moet worden berekend om een couponbetalende   obligatie te  citeren – elke kasstroom moet worden verdisconteerd met behulp van de juiste contante rente,  op zodanige wijze dat de som van de contante waarden van elke kasstroom gelijk is aan de prijs. Zoals hieronder besproken, worden spotrentes vaak gebruikt als bestanddeel tegen de relatieve waarde voor bepaalde soorten obligaties.

Bond benchmark

De meeste obligaties zijn geprijsd ten opzichte van een benchmark . Dit is waar de prijs van de obligatiemarkt een beetje ingewikkeld wordt. Verschillende obligatieclassificaties, zoals we ze hierboven hebben gedefinieerd, gebruiken verschillende prijsbenchmarks.   Sommige van de meest voorkomende prijsbenchmarks zijn Amerikaanse staatsobligaties (de meest recente reeks). Veel obligaties zijn geprijsd ten opzichte van een specifiek schatkistpapier. Zo kan de huidige 10-jarige schatkist worden gebruikt als benchmark voor de prijs van een 10-jarige uitgifte van bedrijfsobligaties.  Wanneer de looptijd van een obligatie niet precies bekend kan zijn vanwege call- of putkenmerken, komt de prijs van de obligatie vaak overeen met een referentiecurve. Dit komt omdat de geschatte looptijd van de terugbetaalbare of verkoopbare obligatie hoogstwaarschijnlijk niet precies samenvalt met de looptijd van een specifieke schatkist.  Referentieprijscurven worden geconstrueerd aan de hand van de rendementen van de onderliggende effecten met looptijden van drie maanden tot 30 jaar. Verschillende rentetarieven of verschillende benchmarkeffecten worden gebruikt om referentieprijscurven samen te stellen.  Aangezien er hiaten zijn in de looptijden van de effecten die worden gebruikt om een curve te construeren, Retourzendingen moeten worden geïnterpoleerd tussen waarneembare retouren. Een van de meest gebruikte referentiecurven is bijvoorbeeld de lopende U.S. Treasury curve, die is opgebouwd met behulp van de meest recente Amerikaanse staatsobligaties, bankbiljetten en wissels. Aangezien de effecten alleen worden uitgegeven door de Amerikaanse schatkist met looptijden van drie maanden, zes maanden, Twee jaar, drie jaar, vijf jaar, 10 jaar en 30 jaar, de rendementen van theoretische obligaties met looptijden tussen die looptijden moeten worden geïnterpoleerd. Deze treasurycurve staat bekend als de geïnterpoleerde rentecurve (of curve I) door obligatiemarktdeelnemers. 

Overige populaire obligatiebenchmarkprijscurves

• Spot Rate Treasury Curve: een curve geconstrueerd met behulp van theoretische spotrentes van Us Treasuries Swap Curve : een curve geconstrueerd met behulp van de vaste rente aan de IRS-kant Eurodollar-curve: een curve geconstrueerd met behulp van rentetarieven afgeleid van de prijs van Eurodollar-futures .  
•     
•     
• Agentschapscurve : een curve die is geconstrueerd op basis van de rendementen van de niet-terugbetaalbare schuld met vaste rente van het agentschap

Ylde spreads voor obligaties

Het rendement van een obligatie ten opzichte van het rendement van de benchmark wordt de spread genoemd. De spread wordt zowel als prijsmechanisme als vergelijking van de relatieve waarde tussen obligaties gebruikt. Een handelaar kan bijvoorbeeld zeggen dat een bepaalde bedrijfsobligatie wordt verhandeld tegen een spread van 75 basispunten boven de 10-jarige schatkist.   Dit betekent dat het rendement tot de vervaldatum van die obligatie is 0,75% hoger dan de 10-jaarsrente tot de vervaldatum van de bewegende 10-jarige schatkist. In het bijzonder, als een andere bedrijfsobligatie met dezelfde kredietwaardigheid , vooruitzichten en duration zou worden verhandeld tegen een spread van 90 basispunten op basis van relatieve waarde, zou de tweede obligatie een betere koop zijn. Er worden verschillende soorten spreadberekeningen gebruikt voor verschillende prijsbenchmarks. De vier berekeningen van het  primaire rendementsverschil zijn:

1. Nominaal 
yield spread : het verschil tussen het rendement tot de vervaldatum van een obligatie en het rendement tot de vervaldatum van de benchmark
2. Zero-Volatility Spread (Z-spread) : de constante spread die, opgeteld bij het rendement op elk punt van de Treasury curve van de spotrente (waar de kasstroom van een obligatie wordt ontvangen), de prijs van een effect gelijk maakt aan de contante waarde van zijn
3. Kasstromen Optie-Adjusted Spread (OAS): Een OAS wordt gebruikt om obligaties te waarderen met ingebedde opties (zoals een aflosbare obligatie of een putable bond). Het is de constante spread die, opgeteld bij het rendement op elk punt van een spotrentecurve (meestal de spotrentecurve van de Amerikaanse schatkist) waartegen de kasstroom van een obligatie wordt ontvangen, Het zal de prijs van de obligatie gelijk maken aan de contante waarde van de kasstromen. Voor de berekening van de OAS worden echter meerdere rentepaden toegewezen aan de spotrendementscurve. Met andere woorden, er worden veel verschillende spotrentecurves berekend en het gemiddelde van verschillende rentepaden wordt berekend.   Een OAS houdt rekening met de volatiliteit van de rentevoet en de waarschijnlijkheid van vooruitbetaling van de hoofdsom van de obligatie.
4. Disconteringsmarge (DM): Obligaties met variabele rentetarieven zijn over het algemeen dicht bij hun nominale waarde geprijsd. Dit komt omdat de rentevoet (coupon) op een obligatie met variabele rente zich aanpast aan de huidige rentetarieven op basis van veranderingen in de referentierentevoet van de obligatie.  De DM is de spread die, Toegevoegd aan de huidige referentierente van de obligatie, zal het de kasstromen van de obligatie gelijkstellen aan de huidige prijs.

Typen obligaties en hun berekening van de referentiespread

Hoogrentende obligaties

High-yield obligaties worden over het algemeen geprijsd tegen een nominaal rendementsverschil met een specifiek bewegend Amerikaans schatkistpapier. Soms echter, wanneer de kredietwaardigheid en vooruitzichten van een hoogrentende obligatie verslechteren, zal de obligatie beginnen te handelen tegen de werkelijke  dollarprijs .   zo’n obligatie wordt verhandeld op $ 75.875, tegenover 500 basispunten voor de 10-jarige schatkist.

Corporate obligaties

Een bedrijfsobligatie wordt meestal geprijsd met een nominaal rendementsverschil met een specifiek lopend Amerikaans schatkistpapier dat overeenkomt met de looptijd. 10-jarige bedrijfsobligaties worden bijvoorbeeld gewaardeerd tegen de 10-jarige schatkist .

Mortgage-backed securities (MBS)

Er zijn veel verschillende soorten MBS. Velen van hen handelen met een nominaal rendementsverschil over hun gewogen gemiddelde levensduur ten opzichte van de U.S. Treasury I-curve. Sommige MBS met variabele rente worden verhandeld met een DM, andere met een Z-spread. Sommige CMO’s handelen tegen een nominaal rendementsverschil naar een specifieke schatkist.        een 10-jarige geplande amortisatieklasseobligatie zou kunnen worden verhandeld met een nominaal rendementsverschil ten opzichte van de lopende 10-jarige schatkist, of  een Z-obligatie  zou kunnen handelen met een 30-jaars nominaal rendementsverschil in de lopende schatkist. Omdat MBS ingebouwde  callopties hebben (leners hebben de vrije optie om hun hypotheken vooraf te betalen), ze worden vaak geëvalueerd met behulp van een OAS.

Asset-backed securities (ABS)

ABS worden vaak verhandeld met een nominaal rendementsverschil op hun gewogen gemiddelde levensduur ten opzichte van de swapcurve .

Agentschappen

Agentschappen handelen vaak tegen een nominale rentespread naar een specifieke treasury, zoals de tienjarige treasury in beweging. Callable agencies worden soms gewaardeerd op basis van een OAS waarbij spot rate curves worden afgeleid van de rendementen van niet-opvraagbare agentschappen. 

Gemeentelijke obligaties

Door de belastingvoordelen van gemeentelijke obligaties (meestal niet belastbaar) zijn hun rendementen niet zo nauw gecorreleerd met de rendementen van Amerikaanse staatsobligaties als andere effecten. Daarom worden munis vaak verhandeld met een eindrendement tot de vervaldatum of zelfs een dollarprijs.  Het rendement van een muni als verhouding tot een benchmarkrendement op schatkistpapier wordt echter soms gebruikt als maatstaf voor de relatieve waarde.

Collateralized Debt Obligation (CDO)

Zoals mbs en ABS die vaak CDO’s ondersteunen, zijn er veel verschillende prijsbenchmarks en prestatiemaatstaven die worden gebruikt om CDO’s te evalueren. De Eurodollar-curve wordt soms als benchmark gebruikt. Disconteringsmarges  worden gebruikt voor tranches met variabele rente . OAS-berekeningen worden gemaakt voor relatieve waardeanalyse.    

De bottom line

Bond marktprijsconventies zijn een beetje ingewikkeld, maar net als honkbalregels neemt het begrijpen van de basis enkele van de onduidelijkheden weg en kan ze zelfs leuk maken. De prijs van obligaties is eigenlijk gewoon een kwestie van het identificeren van een prijsbenchmark, het bepalen van een spread en het begrijpen van het verschil tussen twee basisrendementsberekeningen: rendement tot looptijd en spotrente. Met deze kennis zou het niet intimiderend moeten zijn om te begrijpen hoe verschillende soorten obligaties worden gewaardeerd.